"Borsada Ucuz Kalmış Hisseler" Eleştirisi

Sosyal medyada hisse önerisi yaparken en sık gördüğüm kriterlerden biri, "ucuzluk". Elbette bazı hisseler hak ettiği değerin altında kalacaktır ancak genelde gördüğüm ortak özellik, bu hisselerin ucuz olmasının sebeplerinin olması. Çok sevdiğim bir İngiliz atasözü var: "Ucuz mal alacak kadar zengin değilim". Bu şirketler neden ucuz ve neden tercih edilmiyorlar, bu durum bir fırsat mı yoksa mantıklı temelleri var mı, bu ucuzluktan faydalanmaya kalkarsak zenginleşir miyiz yoksa daha yüksek rasyolarla fiyatlanan şirketler mi daha yüksek kazançlar sağlamış, bunları değerlendirmeye çalışacağım.

Basit örneklerle gitmek için gerçek hayatta ufak bir kahveciye ortak oluyormuş gibi bazı şirketlere yaptığınız ortaklıkları anlatmaya çalışacağım. Tabi bu ortaklıklarda hakim ortak siz olmayacaksınız.

İlk örneğimiz, mesela kafenin %75'inin sahibi olan bir ortağınız var. Bu kafe yılda (düz hesap yapmak için) 1 milyon TL para kazanıyor ve bu parayı da her yıl aranızda paylaşıyorsunuz. Olması gereken doğal olarak sizin cebinize 250 bin, ortağınızın cebine 750 bin girmesi ancak ortağınız sizle bu işi kurarken size bir sözleşme imzalatmak istiyor. Söylediği şey şu: "Ben istediğim takdirde kazancın tamamını kendime alabilirim, sana bir şey vermem". Acaba bu kişiyle ortaklık kurar mıydınız? Mesela bu kafenin değeri düz hesap 10 milyon TL olsun, %25'i için 2,5 milyon TL vermeye razı olur muydunuz? İşte borsada tam da bu örneğe benzer bir şirketimiz mevcut ve çok iyi bir şirket olmasına rağmen her zaman benzerlerinden daha ucuz fiyatlanır. Sizce bu ucuzluk bir fırsat mı, yoksa anlamlı mı, cevabı size bırakıyorum. Bu şirketimizin adı Deva ve aşağıda kar payı imtiyazı olduğuna dair KAP sayfasındaki görseli paylaşıyorum.

İkinci örneğimizde yine bir kafenin ortağısınız ve bu sefer diğer ortağınızın başka dükkanları da var. Mesela kahveyi tedarik ettiği şirketin de sahibi. Ve bu şirketleri de bir çatı altında toplamış. Bu ortağınız hakim ortak ve kazandığınız paranın bir kısmını kendi şirketlerine borç olarak verip oralarda kullanıyor. Hatta iş öyle bir hale geliyor ki sizin şirketiniz adına gidip birilerinden borç alıyorsunuz ve aldığınız bu parayı tekrardan ortağınızın diğer şirketlerine borç olarak veriyorsunuz. Sonrasında bu borç o kadar büyüyor ki, ortağınız şöyle diyor: "Benim bu kahve tedarikçi şirketimi, kafemizin alt şirketi yapalım ve aramızdaki borç kapansın". Ancak o şirketi değerlerken ne kadar normal değerlendiği de meçhul. Siz bu ortaklığa dair ne hissederdiniz? Kafeniz muazzam bir yerde ver her yıl müşteri kapasitesi artıyor, işler fena değil ama ortağınız bir türlü size para kazandırmıyor. Yıl sonunda ortağınızın serveti açıklanıyor ve dolar bazlı büyümüş ancak sizde hiçbir değişim yok. Bu ortaklığa devam etmek ister miydiniz? Borsamızda eksiğiyle fazlasıyla bu tarz hareketler yapan birkaç grup bulmak mümkün ancak burada bahsettiğim grup Ülker grubu. Ana ortaklık halka açık değil, sizin sahip olduğunuz kafe halka açık ve sürekli holdinge ticari olmayan borcu artıyor. Ardından gidip Önem Gıda gibi satın almalar yapıyorsunuz. Piyasanın o dönemki tepkisine bakarsanız da bu satın almadaki değerleme pek beğenilmiyor. Hal böyle olunca grubun şirketleri hep iskontolu bir şekilde fiyatlanıyor. 

Bir kere "ilişkili taraflardan alacaklar" dayağını yemiş olduğum için bizim borsamızda artık en çok dikkat ettiğim alanlardan biri budur. Anlamsız bir şekilde ticari olmayan ilişkiler sürekli artıyor ve sürekli borç veriyorsanız, ilişkili taraflarla sürekli ticari ilişkilerde bulunup diğer şirketlerin kar marjından bihaberseniz orada sıkıntı olma ihtimali yüksektir. Siz belki %3-4 kazanıyorsunuz ama diğer şirket malı öyle bir fiyattan satmış ki %30-40 kar etmiş ve kar diğer ortağın cebine kalmış. Öyle yada değil bilemediğim için yazamadığım ama şüphe duyduğum için listeme asla almayacağım ve kanıt olmadığı için burada da adını anamadığım birçok şirket var. Ancak şüphe iyidir, sizi garantiye alır.

Üçüncü örneğimiz, benim uzun süre finansallarını çok beğendiğim ve yakından takip ettiğim bir şirketle ilgili. Yine bir kafeniz var ve işler çok iyi gidiyor, ortağınız sizle kazancını da paylaşıyor. İşlerin büyüme potansiyeli yüksek, hatta her yıl daha iyiye gidiyorsunuz. Ancak şöyle bir şey var. Ortağınız diyor ki, benim bir vakfım var ve her yıl kazancımızın yaklaşık 10'da 1'ini buraya bağışlayalım. Hakim ortak olduğu için mecbur bunu onaylıyorsunuz. Vakfın işlerinde sizin herhangi bir yetkiniz yok, hatta dünya görüşünüze göre sıkıntı duyabileceğiniz bir iş de olabilir. Siz buna ne derdiniz? Kazancınızın bir kısmını hiç bilmediğiniz ve başında da diğer ortağınızın bulunduğu bir vakfa bağışlamaya tamam der miydiniz? Bu örneğin de ismi, Lokman Hekim. Zamanında bunla ilgili yazdığım floodu buraya tıklayarak okuyabilirsiniz. Ve bu yıl genel kurulda alınan bağış kararını da görsel olarak bırakıyorum.

Daha bir çok örnek sayılabilir. Mesela en basitinden artık eskisi kadar kar edemeyecek bir şirketten tutun, (benim çok beğendiğim Tuborg gibi) piyasa öncesi işlem platformuna atılmış şirkete kadar bir çok ucuzluğun arkasında başka anlamlar olabilir. Burada önemli olan ucuzluk değil, ucuzluğun arkasındaki sebeplerin fiyata yansımasıdır. Bazen ucuzluk fırsat olabilirken bazen de uzak durulması gerektiğine dair bir işaret de olabilir. O yüzden özellikle uzun vadeli yatırımcıların borsada araması gereken şey bana göre ucuzluk değil, makul fiyatlardaki iyi şirketlerdir. -Öneri olmamakla beraber- örnek olarak Ford Otosan hissesine bakarsanız hiçbir zaman ucuz fiyatlanmadığını görürsünüz. Ancak hisse hep yukarı gitmiştir. Bundan sonra nasıl olur bilinmez ancak geçmişe bakarsanız, önemli olan şey ucuzu bulmak değil, iyi şirketleri bulmaktır. Karını arttıran, bu karı sizlerle paylaşan şirketleri sevin. Ben temettü meraklısı bir yatırımcı olmasam da bir şirket karını yatırımcısıyla paylaşıyorsa, başka yerlere aktarmıyorsa bu o şirketin niyetini gösterir. Yatırımcısını düşünen iyi niyet, özellikle bizim borsada çok şeyden daha değerlidir. O değeri de çok spesifik dönemler haricinde hiçbir zaman ucuza satın alamazsınız. Aksine ucuza aldığınız şeyler baştaki atasözü örneği gibi sizi daha da fakirleştirebilir. İyi bir işe bile girseniz, ortağınızın kötü olması sizi batırabilir.